导言

自2006年负责任投资原则出台以来，积极所有权（active ownership）一直是投资者负责任投资政策和PRI向签署方所提供支持的重要部分。在成为PRI签署方时，资产所有者和投资管理人承诺遵守原则2：“成为积极的所有者，将ESG问题纳入所有权政策和实践。”因此，在过去十年中，许多PRI投资者单独或协作建立起领先实践，与公司展开富有成效的对话。同时，一些国家出台了尽责管理守则，以提高当地金融市场标准。年度股东大会上投票涉及的股票比例也有了大幅提高。

明确积极所有权

作为承诺实施负责任投资原则的一部分，PRI签署方十余年来按照要求，在其积极所有权政策和实践中考虑ESG问题，并齐心协力与被投资公司建立对话关系。

积极所有权（active ownership）指利用所有权赋予的权利和地位影响被投资公司的活动或行为。积极所有权的应用可因资产类别而异。对于股票，积极所有权包括参与和投票活动。

股东参与（shareholder engagement）体现投资者与当前或潜在被投资公司之间就ESG问题和相关策略展开的互动，目标是改进ESG实践和/或ESG披露（或识别出改进需求）。股东参与涉及结构化流程，包括与公司对话和持续监测公司。投资者可以单独或与其他投资者共同与公司互动。

积极所有权是全球股票领域发展最快的负责任投资策略之一。根据近期PRI数据，参与实践在投资者中日益普遍，只有11%的签署方报告没有与投资组合中的上市公司就ESG问题进行任何对话。

对于被动和主动投资者而言，积极所有权都是公认的减少风险、实现收益最大化以及对社会和环境产生积极影响的最有效机制之一。投资者也可以选择撤资，但会丧失发言权，也就不可能帮助推动负责任公司实践。

然而，虽然投资者成为积极所有者已经多年，但对各市场当前领先的实践、流程和成功范例仍然知之甚少。低质量的参与和缺乏充分信息指导的代理投票很可能适得其反，还会挫败目标公司的积极性。投资者需要得到更多的指导，了解如何使积极所有权成为支持长期价值创造的有效工具。

“真正积极的管理人视自身为企业所有者，而不仅仅是股东。负责任投资的精神是以可持续的方式参与、推动改变并为客户创造高投资收益的机会。”

Bonnie Saynay

美国投资管理人Invesco全球负责任投资负责人

积极所有权意味着与公司进行双向对话；不是关于投资者从微观层面管理公司，也不是关于每年一次对公司决议投票并支持管理层的建议，而主要在于沟通和影响。一方面，投资者有机会表达他们对公司管理层的总体要求，特别是对ESG风险和机遇管理的要求，鼓励公司采取行动保护长期价值，同时有更充分的信息作出投资决策。另一方面，公司可以澄清其战略，说明ESG因素与其商业模式和财务绩效之间的关系，同时收到有关潜在风险和最佳实践的预警。

积极所有权是一项负责任投资策略，重点关注可持续性，但不局限于ESG。积极所有权可促进有关公司整体商业战略、资本配置和未来方向，以及投资者沟通适当性的更广泛对话。积极所有权同样可定义为尽责管理（stewardship）——“一种通过为投资最终受益人保值增值，促进公司长期成功的实践”。针对一系列活动和问题开展尽责管理是股权市场的一个核心职能，可以推动公司运营和财务绩效增长，其效益可持续多年。在更广泛的背景下，尽责管理可增强金融市场的整体稳定性，同时促进经济增长。

“积极所有权是股东在公开市场的受托人责任，股东须对被投资公司进行尽责管理，并监测他们在商业风险、战略、文化和ESG问题方面的绩效。”

Sara Nordbrand

瑞典资产所有者瑞典教会

可持续发展与企业参与负责人

与政策制定者就现行或即将出台的ESG相关立法和负责任投资实践开展对话，是对投资者积极所有权活动的补充。投资者在与公司互动的过程中收集的见解，可为政府制定更好的指引和法规提供信息，同时有助于为可持续商业实践创造有利环境。

积极所有权的附加价值

表1：公司和投资者参与价值创造机制。

衡量积极所有权的ESG影响和财务效益一直极具挑战，因为参与结果通常在长期显现，而将ESG因素与其他可能提高底线收入的因素区分开来并非易事。不过，多个研究已经量化出积极所有权的alpha值（详情见原文）。

“我们参与的目的是让公司承担责任、提高认识并推动ESG变革，同时也将积极所有权视为投资决策中ESG整合的固有组成部分。”

Matthias Beer

加拿大投资管理人BMO

全球资产管理治理与可持续投资总监

监管和赋能环境

受托人责任（fiduciary duty）旨在确保管理他人资金者为受益人而非自身利益行事。最重要的受托人责任包括：

忠诚。受托人不应为自身或第三方利益行事，而应为受益人利益真诚行事，公正地平衡不同受益人之间的利益冲突，并避免利益冲突。

审慎。受托人应以适当的注意、技能和勤勉行事，投资符合审慎人标准。

在评估机构投资者是否履行了受托人责任时，取得的结果和遵循的流程都非常重要。在投资实践中不考虑长期投资价值驱动因素（可能包括ESG问题），是未履行受托人责任的表现。因此，在投资决策流程中行使积极所有权，并在参与和表决实践中考虑ESG问题，可视为投资者的受托人责任。例如，美国和加拿大的证券和养老金监管机构主张，股东权利是养老金计划的资产，受托人需为受益人的最大利益对其予以使用和监测。

许多国家的尽责管理守则（stewardship code）都明确纳入了ESG因素，而在其他国家，更普遍的说法是“长期可持续价值创造”。

积极所有权面临的障碍

积极所有权活动在各市场非常普遍，但投资者在全面履行积极所有权的职责和责任时，仍然面临着文化、监管和实践上的障碍。其中，被提及最多且影响最深的障碍如下：

成本：与公司建立对话以及在充分信息基础上以所持股票进行投票，均需大量的资源和时间。即使投资者有资源参与ESG问题并投票，仍有很多人认为成本可能超过投资效益。此外，公司改变的结果难以归因，且尽责管理往往是长期任务，投资效益的产生期会超过投资管理人的委托管理期限。

“搭便车”：极少数投资者承担积极所有权成本，但只要公司改进实践，很多投资者都能从中受益。同样，在投资者协作时，部分投资者参与公司的积极性高于其他投资者，但整个投资者团体都能从成功的对话中受益。

投资组合多样化：审慎法规要求的投资组合高度多样化，限制了投资者持有的公司股本份额，降低了参与者的财力和影响力，也让投资者无法在充分信息的指导下参与投资组合涉及的所有公司并进行投票。

被动和间接投资：对于跟踪指数、采用基于规则和智能贝塔策略、无需人工参与投资决策的投资者，或投资交易所交易基金（ETF）产品的投资者而言，积极所有权的效益较不明显，因为他们即使在参与之后，也不可能轻易调整各项投资的相对权重。

股权链结构：中介链（包括受托人、顾问、母基金和投资管理人）的长度限制了参与者与最终对话对象（即目标公司）建立牢固关系，还可能限制投资者将参与获得的见解纳入投资决策的能力。

利益冲突：部分投资者对利益冲突感到担忧。在投资管理人代表不同受益人团体开展参与活动，或其所属投资机构与被投资公司有商业关系的情况下，这种担忧尤其强烈。

公司响应情况：目前仍然缺乏一致、可比、相关、及时地报告ESG问题的企业。这可能会向投资者传递一个信号，即公司对ESG问题不感兴趣，因此不太可能对参与对话和要求作出响应。

投资链透明度：积极所有权很少被资产所有者纳入委托管理和投资理念之中，也不是投资顾问提供建议的驱动因素；有关投资管理人开展积极所有权活动的信息很少；资产所有者对投资管理人和服务提供商在外包参与和投票上的监测也有限。

监管不透明：一些市场对将积极所有权纳入ESG问题的受托人责任定义不明确。此外，相关法律和行业守则的实施、监督和执行也存在缺陷。

地方立法：一些大型投资者，尤其是美国投资者，担心股东协作可能会违反SEC 13D，或一致行动（acting in concert）的相关规定。其他投资者认为，参与可能会使投资者接触到内幕信息，而这违反了市场滥用条例。

与投资决策的关系

将积极所有权实践整合到投资决策是实现整体投资策略最艰巨但必要的任务之一。一个挑战是，参与和投票实践通常由ESG团队、服务提供商或投资管理人执行，而他们不负责投资流程。不过，领先投资者已经制定实践方案，确保通过积极所有权收集的信息和见解可以反馈到投资决策流程。

最佳实践包括：

确保定期召开跨团队会议和情况汇报；

在ESG团队和投资团队可访问的各平台共享积极所有权数据；

鼓励ESG团队和投资团队参加参与会议和路演；

将部分参与对话委托给投资组合管理人；

让投资组合管理人加入制定参与计划和投票决策；

建立根据互动水平以及参与和投票结果重新平衡投资组合持有资产的机制；

将积极所有权视为评估未来潜在投资的机制。

“一名优秀的基金管理人可以从公司如何应对参与问题上学到很多东西。参与除本身具有重要性之外，如果做好还可以帮助你认清和评估从研究报告中发现的ESG或其他风险，以及公司应对风险的措施和计划。研究服务提供商提供的ESG数据本质是后顾型，与公司的讨论/交流则是前瞻型。积极所有权和整合不是两项单独的活动，而是相辅相成。”

Leon Kamhi

英国资产管理人Hermes Investment

Management责任负责人

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