我们一直在深入研究半导体周期的历史，鉴于今天投资者最大的争论是我们在周期中的确切位置，当未来不确定时，回顾过去总是一个好方式。

尽管曾经的半导体行业与今天的半导体行业完全不同，但仍然有很多教训值得学习。

本系列试图描述所发生的事情并为今天的投资者提供背景信息。将其视为半导体投资者的年鉴。本文将从1980年开始，走过行业历史上最关键的十年之一。这十年围绕一个国家——日本。

1980-1983 ：内存价格周期

尽管大多数半导体业内人士都知道大周期在1985年左右，但1980 年本身也有一个周期。

来自英特尔 1981 年年度报告曾指出：“从 1979 年到 1980 年，收入增长了 29%，但从 1980 年到 1981 年，尽管单位出货量有所增加，但收入却下降了 8%。通常，半导体元件的销售价值和制造成本都会下降。1979 年和 1980 年上半年销售价格保持异常水平，而制造成本下降。这种价格稳定是由于需求超过了行业产能。从 1980 年下半年开始，到 1981 年全年，价格以前所未有的速度下降。这些快速的价格下降主要与行业产能过剩有关，这是由于全行业的资本扩张计划和全球经济衰退的影响而导致的。目前的行业前景是，现有条件至少会持续到 1982 年。”

1979-1980 年价格保持平稳，这当然吸引了大量投资，然后当产能迅速增加时，整个周期就翻转了。

但值得注意的是，尽管知道这一点，英特尔也不能幸免于增加投资资本。1981 年是市场惨淡的一年，但这一年英特尔支出了有史以来最高的资本。这在今天显然是“不同的”，当时资本支出对周期的反应要大得多，周期越来越少。

当时的英特尔主要是一家内存公司，这里肯定显示了繁荣-萧条周期。在 1980 年代，尽管产能过剩，但英特尔仍因担心失去市场份额而进行投资。

1982 年是又一个残酷的一年。

1982 年的经济衰退是 2007 年之前最严重的衰退时期之一，推动这次衰退的是通货膨胀。在沃尔克于 1979 年被任命为美联储主席后不久，沃尔克推行了紧缩的货币政策并扭转了商业周期。失业率在 1982 年达到 11% 的峰值，是该国迄今为止所经历的二战后最严重的衰退。这种背景使得 1982 年的半导体周期变得有意义。但是，虽然 1983 年经济实力更强，但真正的威胁是日本。

就在这一时期，日本在1982年的全球内存市场份额上悄悄超过了美国，而且这种趋势只会加速。真正的驱动因素是制造产量，因为美国半导体公司从惠普那里得知日本公司的质量和产量始终优于美国芯片公司，这让美国非常震惊。因为日本不仅在制造中击败了他们，而且在质量上也是。

1982 年是市场份额发生重大转变的一年，到目前为止美国都没有从制造业的领导地位损失中真正恢复过来。美国的全球制造业份额在 1980 年代达到顶峰。1990年代后期，制造的接力棒从日本交给了中国台湾。

需要考虑的背景是不同的经济体，因为与美国的通胀担忧相比，日本的朝阳正处于顶峰。通货膨胀并没有压垮日本经济，日本公司在向蓬勃发展的国内经济销售芯片和向国外出口芯片的同时，也表现强劲。

再来看当时的资产情况，美国国家半导体公司的 1983 年年度报告描绘了 1982 年的残酷景象。人们普遍预计到 1982 年底会出现复苏，实际上也确实如此。仔细看看 1983 年，收入增长但亏损增加，这主要是由于单位增长与平均售价下降有关。

1981年和 1982 年的单位数量较高，但价格较低，这导致净亏损扩大。同样值得注意的是，尽管经济形势严峻、盈利能力下降，但美国将继续以更高的资本支出率进行投资。

在市场小得多且增长速度更快的情况下，前景强劲。年度报告的结尾指出了更好的时代——这将会到来。让我们谈谈 1984 年的短暂繁荣和随后的 1985 年的悲惨境遇。

好时光永不消逝（1984-1985）——日本崛起

1984年是强劲的一年，整个半导体行业以有意义的速度增长。但是1985年是可怕的。这是该行业有史以来最糟糕的一年。发生了什么？

让我们从 1988 年英特尔年度报告的 20 年概述中的简介开始本节。

“如果不是因为 386 微处理器的推出，英特尔可能会尽快从历史书中抹去 1985 年。不再生产 DRAM，努力保持其在 EPROM 领域的领先地位，在历史上最严重的低迷时期，英特尔需要一个赢家。32 位 386 微处理器在这十年的后期变成了那个赢家。”

1985年对于英特尔和半导体行业来说是一个痛苦的时刻。英特尔经历了其历史上最大规模的裁员之一。National Semi 的收入下降了 17%，但从 5900 万美元的营业利润变为 -1.17 亿美元的营业亏损。甚至德州仪器也经历了残酷的裁员时期，收入缩水 14%，利润为负数。1985年是半导体行业有史以来最痛苦的一年，原因不是经济而是日本。

《华盛顿邮报》曾经分析过这段时期的日本。它详细说明了为什么说美国正在输给日本。

“‘我认为是美国公司决定他们必须做什么，’东京麦肯锡咨询公司 Kenichi Ohmae 说，他与许多日本领先的高科技公司合作。‘美国公司，除了少数像IBM这样的公司，都没有发展成稳定的形态。业务组合通常太窄......’”

日本企业完全整合，产量和生产的产品比英特尔和美国公司当时更好。这导致了美国公司无法与之竞争的全利润经济。这是 IDM 的逻辑，也是今天苹果的逻辑。未来我们可能会看到更多垂直半导体供应给系统供应商。

《华盛顿邮报》文章的另一段摘录让人更清楚这种变化：

与美国的英特尔或美国国家半导体不同，日本芯片公司是日本电子巨头的全资子公司。价值数十亿美元的日立、富士通和日本电气公司都是垂直整合的电子集团，从制造自己的芯片到构建自己的计算机和电信系统，再到产品的全球营销和分销，无所不包。

日本公司，因为他们涉足很多相关业务，可以整合巨头和中小企业。但美国公司并没有多元化的其他领域，因此在面对风险是他们必须做出一个决定。他们说，‘好吧，糟糕的时刻来了，我们放慢了生产速度，我们用其他企业来承担损失......

这导致了西方的彻底投降，英特尔当时开始向日本授权 IP 以换取工艺知识，重点是从研发到工艺。这几乎是该行业的完全投降。英特尔的Whittier 当时表示，英特尔已经开始“将其内部资源从经典研发转移到工艺工程”，并且“至少三分之一”的旧研发预算现在用于制造研究。

在利润下降的情况下投资是非常不理智的，曾经的逐底竞赛让每个人都感到担忧。但真正让人松一口气的当然是工业界与政府的合作。当美国半导体公司陷入困境时，他们团结起来试图阻止日本公司正在做的产品倾销，特别是在 DRAM 等大宗商品方面。

因为日本十多年来一直积极致力于获取知识产权，日本与美国的紧张关系实际上是很久以前的事了。1978 年，日本工人始终如一地资助美国会议和跟踪美国专利。

哈珀商业曾经写过：“与此同时，日本国际贸易和工业部与日本的主要银行（在美国是非法的安排）合作，帮助日本电子公司启动了一项跟踪美国专利申请的大规模计划，以预测他们的去向。该部提供补贴，以帮助日本公司在美国以人为低价出售其芯片，同时在国内保持高价。1978 年，有 4 万名日本公民进行了与技术相关的访问，其中许多是获得补贴的，而只有 5000 名商人前往美国。”

在美国方面，1980 年代初期的高资本成本、美元升值、新工艺技术的采用滞后以及质量控制问题都阻碍了美国公司。

日本公司可能更容易获得资本：它们通常隶属于一家大型银行，该银行可以通过股权在公司治理中发挥作用（美国的格拉斯-斯蒂格尔法案禁止此类活动）。这种银行关系可能使日本生产商能够比美国同行更好地抵御行业低迷。

因此，日本可以直接从企业集团和政府 (VLSI) 那里进入资本市场，而美国公司则没有。这部分地呼应了当今的环境。

紧张局势高涨，罗伯特·诺伊斯 (Robert Noyce) 领导的 SIA 和 AEA 推动国会试图阻止日本向美国市场倾销半导体。美国公司无法在相对获得资本的机会以及正在进行的倾销方面进行竞争。

随着日本公司涌入国内和国际市场，价格暴跌，内存价格在一年内下跌了 60%，导致除了美光和德州仪器之外的所有公司都破产了。美光以针对日本公司的反倾销投诉领先，美国国家半导体、英特尔和 AMD 紧随其后。

部分问题是日本公司的主要需求是日本国内，自我消费和“购买日本”的态度创造了国内利润池，而日本又与美国生产商隔绝。美国行业永远找不到反竞争行动的确凿证据，但整个局势对市场双方都不利。

这一切都累积在 1986 年的半导体贸易协定中，特别是鼓励美国公司能够有意义地向日本市场销售产品。这基本上鼓励了美国公司在日本获得 20% 的市场份额，同时限制了日本公司的倾销。这让 1980 年代后半期 DRAM 市场上仅存的两家美国公司德州仪器和美光受益匪浅。

现实情况是，政府提供了部分帮助，开放了日本市场并减缓了价格竞争的底部，但到本世纪末，大多数美国公司的收益率也显着提高。在企业适应危机和逐步改善监管的情况下，美国的半导体公司得到了改善和适应。

这场危机最终会过去，时间将再次充足。英特尔 1988 年的结果表明了这一情况。

半导体时代再次变得美好——我认为这是结束这十年回顾的好地方。1989 年和 1990 年都是市场表现强劲的年份，与早期市场份额的下降相比，日本将开始将市场份额让给美国公司，尤其是在 1991 年日本资产泡沫破裂时。

日本的顺风

令人惊讶的是，半导体似乎一直是各国国内产业之间的斗争。日本和美国是这场漫长传奇中的第一轮战斗，但下一次我们将讨论中国台湾和其他亚洲新兴经济体。

中国是众多国家半导体产业中的另一个新兴半导体经济体。可能与日本和中国不同的是，日本实际上以比美国更好的产量和工艺技术引领潮流。

今天中国的情况不同，中国的产量与今天的主要生产国相比并不完全一致。但值得注意的是，在这段时期中日本是全球舞台的经济新兴大国。1986-1991 年资产价格泡沫的强劲经济组合帮助提振了他们的命运。

经济向好加上日本国内的自需，这对日本来说是一个巨大的顺风。泡沫的时机实际上是日本半导体公司开始复苏的时候。如果日本没有泡沫以及随后失去的几十年，我们将拥有非常不同的制造业和半导体领导者组合今天。

在这段历史中，强大的国内支持将国际市场推向了动荡。今天这可能会再次发生在每个主要地区都在推动半导体补贴法案的时代。

在衰退期间投资

实际上，与1980 年代相比，现在的半导体行业更为成熟。至少在今天这个时期，不会出现利润下降时仍然增加资本投入。

因为公司的持续整合和密集的资本支出管理，存储器周期的繁荣-萧条受到了极大的抑制。现在 DRAM 和部分 NAND 的内存寡头垄断与日本的 DRAM 倾销大不相同。

需求领先的内存周期应该会再次发生，但内存倾销的日子可能已经过去了。这肯定是不同的，在负收益的情况下，资本却支出增长 25%，这类事件在未来将不会再次出现。

半导体行业已经成熟，1980年代是半导体行业的又一个阶段。那是狂野的西部，那些大规模单位增长的日子已经一去不复返了。下一次我们将讨论 1990 年代和 2000 年泡沫中的累积。

来源：$中芯国际(SH688981)$ $兆易创新(SH603986)$ $紫光国微(SZ002049)$

【科技ETF（515000）2021年终重磅调仓概要】

科技ETF（515000）2021年度第二次调仓于12月13日正式生效，本次调仓纳入13只成份股。

最亮眼的新成员当属国产芯片“一哥”——4000亿科创板巨头中芯国际！新纳入的科创板成份股共4只，分别为中芯国际、晶晨股份、金山办公和龙腾光电，至此科技ETF（515000）覆盖科创板成份股数量增至5只，科创属性持续增强，进一步提升了指数的代表性与丰富度。此次13只新纳入成份股平均市值超1000亿元，剔除成份股平均市值为378亿元，进一步优化科技ETF（515000）各细分领域的龙头代表性。

至此，中证科技龙头指数完成大换血，成份股维持50只不变，根据上交所最新披露PCF清单，新纳入的13只成份股合计权重估算超过11%。

【个股选不准？ETF是更好的工具！】

科技主题未来确定性较强，但个股不确定性较大，投资某一家科技股风险很大，大家不妨通过持有一篮子股票来有效分散风险。

科技ETF（515000）及其联接基金（A份额代码007873/C份额代码007874）作为A股科技行情风向标，跟踪的指数是中证科技龙头指数（931087.CSI），该指数由沪深两市中电子、计算机、通信、生物科技四大科技领域中规模大、市占率高、成长能力强、研发投入多的前50只龙头科技公司股票组成，以反映沪深两市科技行业内龙头公司股票的整体表现，集中代表了A股科技核心资产。

习惯场内交易的投资者，直接在交易软件输入515000即可买入，每手仅需170元左右，免去卖出股票收取千分之一的高额印花税，投资更高效。无场内证券账户的投资者可在网上代销平台7*24申赎科技ETF（515000）联接基金的A类份额和C类份额，最低10元即可买入，便捷高效。

重点提示：左持科技，右持医疗，A股行情双龙头；守正银行，出奇券商，金融作战胜负手；拳打波动，脚踢回撤，调整防御靠债基！

丨科技ETF（515000）/ 医疗ETF（512170）/ 券商ETF（512000）/ 银行ETF（512800）/电子ETF（515260）/ 化工ETF（516020）/ 食品ETF（515710）/ 智能制造ETF（516800）/ 金科ETF（159851）/ 消费龙头LOF（501090）/ ESG基金LOF（501086）A股龙头争霸

丨 科技ETF联接A（007873）/ 券商ETF联接A（006098）/医疗ETF联接A（162412）低费率人气长线定投工具

丨 科技ETF联接C（007874）/ 券商ETF联接C（007531）/医疗ETF联接C（012323）持有7日享零交易费率短线交易工具

丨银行ETF联接A（240019）低费率人气长线定投工具 / 银行ETF联接C（006697）持有30日享零交易费率短线交易工具

丨医疗ETF（512170）14亿人健康刚需 ！一键投资50只医疗龙头股！

丨电子ETF（515260）中国芯，电子造！上交所首只电子ETF，一键投资50只电子龙头股！

丨智能制造ETF（516800）助力碳中和，新工业龙头！国内首只智能制造ETF，一指揽尽中国“智”造新龙头！

丨化工ETF（516020）造化有神工，扶摇趁东风！国内首批化工ETF，荟聚化工行业龙头企业

丨金融科技ETF（159851）金融卓越力量，科技革命势力！国内首只金融科技ETF，不止于数字货币

丨食品ETF（515710）14亿人吃喝大生意，舌尖上的ETF！国内首只食品ETF，一基打包食品饮料龙头股！

丨ESG基金LOF（501086）精准把握碳中和“基”遇！国内首只MSCI增强型ESG基金，紧跟碳中和大势！

丨消费龙头LOF（501090）消费复苏，指选龙头！一基投资50只消费龙头A股

丨五星长牛债基华宝宝康债A（240003），连续7年正收益 / 短债超新星华宝中短债A(006947)。专攻债券，不投股票。

丨短期安营扎“债”认准C，华宝宝康债C（007964）/ 华宝中短债C（006948），免申购费+赎回费（7天/30天以上），进出更自如！

风险提示：科技ETF（515000）被动跟踪中证科技龙头指数（931087.CSI），中证科技龙头指数发布于2019年3月20日，其基日为2012年6月29日，该指数的历史业绩是根据该指数目前的成份股结构模拟回测而来。其指数成份股可能会发生变化，其回测历史业绩不预示指数未来表现。任何在本文出现的信息（包括但不限于个股、评论、预测、图表、指标、理论、任何形式的表述等）均只作为参考，投资人须对任何自主决定的投资行为负责。另，本文中的任何观点、分析及预测不构成对阅读者任何形式的投资建议，本公司亦不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。基金投资有风险，基金的过往业绩并不代表其未来表现，投资需谨慎。货币基金投资不等同于银行存款，不保证一定盈利，也不保证最低收益。